豫園股份股價近期上漲的主要邏輯是其護城河的有效拓寬。

在香港回歸前，“血拼中英街”是內地消費者最向往的購物方式。在1990年的國慶日，這條街上湧入了10萬人。

中英街之所以繁盛，它的背景是中國改革開放歷史中，全民消費浪潮的第壹次湧動。手有余錢的中國人希望通過擴大消費，盡快地改變自己的生活狀態。穿金戴銀，家有電器，是顯露富裕最方便的途徑。

三十年過去了，中英街的繁盛成為了過眼煙雲。但中國人對於享受生活的追求，絲毫沒有降低。日漸世俗和商業化的時代特征，讓中國成為了世界上最大的消費大國——而隨著消費的逐步升級，我們對於高端消費品的需求也在逐年增長。

而關於高端消費的最大的受益者，卻是免稅店。

2020年的夏天，在國內消費受到疫情沖擊的背景下，“如何刺激消費”成了擺在高層面前必答題。這也使得“免稅牌照”成為二級市場持續熱炒的投資主線。與這個題材公司有關的公司，均呈現出良好的單邊上漲。

但以目前的形勢看，市場上關於免稅概念上漲的公司，多為坊間傳聞。以豫園股份為例，在出現申請“免稅牌照”傳聞後，其股價在5天內上漲35%。

但如果抽絲剝繭，我們可以發現，市場對於豫園股份（600655.SH）股價近期上漲的核心邏輯並非“免稅”，而是它有效的拓寬了自己的護城河——它旗下的豫園珠寶時尚集團有限公司（簡稱“豫園珠寶”）最近發布了壹條消息，宣布與意大利高端珠寶集團Damiani簽署協議。

這預示了壹種可能，珠寶行業現有的競爭格局，將會出現大的變數。

競爭格局

從2002年到2012年，在黃金牛市與中國超級通脹周期的強力推動下，中國的珠寶黃金從業者，度過了最好的壹段時光。由於消費需求激增，“穿金戴銀”的時代正式到來，使得行業在長時間內呈現出雙位數的增長。

然而，在進入2014年後，“黃金十年”戛然而止。

經濟增速放緩與貨幣政策收緊造成了金價下跌。除了宏觀層面利空外， “黃金十年”吸引了大批入市者，導致產品趨同、加劇了市場競爭，使得價格戰愈演愈烈。

2014年，珠寶行業銷售增速降低至1.24%，萎靡不振代替了高歌猛進的基調。僅僅過了壹年，從業者就從搶著開店轉為爭著閉店。半年內，周大福就關掉了自己的115家零售店。

這其中的道理壹經說破非常簡單，作為壹個標準的周期性行業，珠寶消費與經濟形勢密不可分。因此，僅僅過了兩年。隨著“消費升級”的到來，珠寶行業的寒意又被驅走，重回艷陽高照。

到2018年，中國珠寶行業市場（大陸地區）規模達到6965億元。2019年，這壹數字繼續擴大至7502億元，這個數字占到了世界市場規模的33%。根據分析師的測算，到2024年，行業總規模將超過14000億元。如果剔除2020 Q1的影響，近三年內，中國市場的高端類珠寶品牌，重拾兩位數的高增長。

歷史的有趣之處，就在於它總是能展示出驚人的相似性。

增速穩定，量價齊升，盡管珠寶行業走出了“至暗時刻”，但大量競爭者湧入，產品同質化嚴重，2014年的場景再次相伴而來。

如果對市場進行細致分拆，可以發現。在供給壹段，高端市場被Cartier（卡地亞）、Tiffany（蒂芙尼）、BVLGARI（寶格麗）所切割。這些品牌由於進入中國市場早，品牌本土化程度高，也獲得了很高的溢價。

後來者並不甘居人後，例如梵克雅寶（Van Cleef & Arpels）在進入中國後，采用了例如明星帶貨、線上化等壹系列市場營銷手段，意圖快速占領消費者心智。

在需求壹段，消費能力的上限，決定了高端珠寶消費始終定位於小眾市場。主流消費還是以大陸和港資品牌為主。老廟、周大福、老鳳祥等品牌撐起了中國珠寶市場的“腰部”。產品平均單價位為2000~12000元，細分品類眾多，主要賣點是綁定“中國傳統文化”。

這形成了壹個非常明顯的特點：高端市場份額小，被洋品牌瓜分，格局相對穩定；腰部品牌以國產為主，比較集中，可復制性強，同質化嚴重。除此之外，大量新生品牌湧入進入市場，加劇了競爭態勢。

在大背景之下，以百年企業為主的主流品牌的優勢在於長期積澱，壹些品牌甚至跨越了三個世紀，經歷過市場的風雲變幻。在文化和歷史底蘊、技法工藝，以及對市場的理解程度、消費者需求的感知，都具備相當強的實戰經驗。

不過，盡管珠寶行業的競爭極其殘酷。身處其中的豫園股份，卻擁有很好的發展態勢。

作為是豫園股份的主營業務。2019年，珠寶收入占到總營收的48%；2019年同比增長22.66%，毛利提升1.47%，即使受到疫情影響，2020 Q1仍然實現了1.06%的同比增長。

然而，這並不意味著它可以靜待天命，享受安穩的自然增長。在行業競爭中，豫園股份需要找到壹個可以精準出擊的突破口。

剖解產業鏈來看，因為上遊涉及到鉆石、翡翠、黃金及貴金屬的開采與切割，壟斷性高；而中遊涉及到珠寶設計與加工，國內品牌大多采用委托生產，或註資管理，同質化比較嚴重。上遊與中遊的生產加工較分散。這意味著，產業鏈存在整合機會。

除此之外，消費端也有機會。

在消費習慣、需求和能力的作用下，各個珠寶品類的銷售相差懸殊。據華創證券的數據，黃金飾品占比66%，鉆石飾品為20%，高奢珠寶僅占2~3%。

中國人愛買黃金，因為它既是消費品，又兼顧了投資價值；而鉆石類產品因為長期與婚嫁綁定而難以“出圈”。更尷尬的是，隨著結婚率的下降，鉆石銷售只跌不漲。此類珠寶需要轉型，也為高端品牌提供了新的銷售思路。

實際上，珠寶消費的分層非常明顯。高端階層不會因為“保值”轉向黃金消費，而高端珠寶因銷售過高，將“實用主義”消費者拒之門外。雖然中端品牌占據了相對優勢，但無法破圈，打不進富人圈。因此，高端珠寶消費具有極大的市場挖掘潛力。

對於豫園股份來說，競爭與機會同在，打破格局的關鍵，在於策略與方法。

求變則強

無論是高端還是中端市場，珠寶行業從來不缺巨頭，但只有“集大成者”才能打破格局。這種角色不僅需要多元業態布局、產業化能力，還需要厚重的歷史積澱。

豫園股份作為壹家上海城市文化的代表企業，見證了零售和消費行業的變遷與變革。

從1988年掛牌上市，到1992年的重組改制，在體制和資金問題得到解決後，豫園股份完成了第壹次“蛻變”——從“豫園商場”到“豫園商城”。

2002年，復星集團的入主，為豫園股份註入了活力。2018年，豫園股份完成了重大資產重組，依托復星全球資源賦能系統，多元化經營步伐加快，產業涉及文化商業、餐飲食品、中醫健康、房地產開發、珠寶飾品等多個領域。

就珠寶來說，旗下品牌老廟和亞壹已經形成了“錯位打法”。前者升維定位壹二線市場，主打“好運文化”；後者定位於三四線市場，以性價比、輕量化作為核心賣點。兩大品牌的銷售網絡布局已近3000家門店。但兩者作為本土品牌具有相似性，且核心消費群相差不大。

這也是豫園珠寶謀劃搭建品牌矩陣的原因。

今年3月，豫園股份宣布控股收購法國珠寶品牌Djula，這家年輕品牌成立於1994年，定位輕奢。至此，豫園珠寶的業務拼圖中，只缺少壹個高端品牌，作為最後壹塊圖板。

此時，遠在萬裏之外的意大利，壹個百年企業正為如何打入中國市場“焦頭爛額”。

2019年，Damiani（達米阿尼）集團提出將幾大品牌帶入中國，並且計劃在三年內開設25間門店。為了達成目標，集團總裁Guido Damiani表示“將傾註全部資源”。

Damiani在歐美市場享有盛名，但是在中國市場卻鮮為人知。實際上，這是壹家擁有96年歷史的高端珠寶商。

從1976年開始，Damiani連續獲得國際鉆石大獎，這在業內被稱為珠寶界的奧斯卡。它也因此吸引了好萊塢明星新貴圈的註意。

2000年7月29日，在比弗利山莊的海灘上舉辦了壹場盛大的婚禮，好萊塢影星布拉德皮特為自己的妻子傑妮弗安妮斯頓戴上了婚戒。這枚戒指就來自Damiani。

布拉德皮特與Damiani的淵源始於1996年，那壹年，Damiani設計的“藍色月亮”（Blue Moon）打動了布拉德皮特，後者提議與Damiani共同設計婚戒，並取名“Unity”。

明星的帶貨能力不言而喻，Unity在日本大賣，此後成為品牌的經典系列，並延伸出了D-side和P-romise系列。

這造就了Damiani在上個世紀的輝煌，它成為好萊塢明星走紅毯的必備單品。品牌共獲得22次國際鉆石大獎，這個記錄至今無人能破。

然而在中國市場，Damiani因為遲遲沒有出手，卻“輸”給了Cartier、Tiffany等品牌。與同樣謀求進取的豫園珠寶壹樣，Damiani不甘於將中國市場這塊大蛋糕拱手相讓，它需要壹個合作夥伴，遠超壹般意義的盟友。

基於這樣的訴求，豫園珠寶和Damiani壹拍即合。

7月10日，豫園珠寶與Damiani集團簽署協議，以合資公司的形式共同拓展Damiani與Salvini兩大品牌在中國市場的發展。

前者持有合資公司55%的股份，將獲得意大利高端珠寶品牌Damiani和輕奢珠寶品牌 Salvini在大中華區的獨家經銷權，並計劃於五年內在中國內地開設超過10家Damiani旗艦店和近百家Salvini品牌門店。合資公司預計今年四季度設立、運營。

目前來看，Damiani、Salvini、Djula都有加入免稅店的計劃。Damian將在壹二線城市開設超過十家精品店；Salvini計劃開設100家以上售賣店；Djula的計劃是在壹二線城市開設20~30家門店及專櫃。

進入免稅店，意味著壹個廣闊的市場就此展現在眼前。

高昂的稅費是高端珠寶價格居高不下的核心原因之壹。比如壹款售價3萬元進口高級珠寶，稅費就占到9%，高達2700元。我們因此可以想到，如果稅費不再是阻礙，無疑會吸引大批消費者湧入，三十年前中英街上的人潮人海，極有可能再現。

向外突圍

在豫園珠寶的助力下，Damiani找到了快速打入中國市場的通道；而雙方的合作，還意味著品牌矩陣的形成，從不同維度、場景、階層滿足不同消費圈層。矩陣中的品牌壹壹對標市場上的其他品牌，但較量卻從“壹對壹”，變為“多對壹”。

“老字號+新活力”的組合還會產生更多可能。

眾所周知，珠寶是壹個必須緊跟時尚潮流的行業。洋品牌和本土品牌的合作，實際上是壹個互相取經和借鑒的過程。

除此之外，豫園珠寶在產業鏈上的優勢，同樣有望發揮作用。

2019年4月，豫園股份與比利時國際寶石學院IGI簽署投資合作協議，為布局全球珠寶產業鏈“打地基”。IGI在全球珠寶培訓和鑒定市場具有壹定影響力，該機構在全球設有23家實驗室和寶石學院。

同年10月，豫園珠寶與國內鑲嵌類珠寶加工企業星光達成立合資公司。打通上遊，加強珠寶鑲嵌制造端優勢，更進壹步開拓市場。

截至目前，豫園珠寶已經構建了從上遊到下遊的產業鏈，包括開采、鑒定、到生產、銷售、高端品牌運營等環節。

產業鏈的優化已經成為企業建立壁壘的核心要素。在未來，更加精細化的運營將成為主流。這也讓C2M成為熱潮。

C2M的含義是“用戶直連制造”（Customer-to-Manufacturer），是壹種由用戶需求導向的生產關系。本質上從需求端提升消費者滿意度；從供給端優化庫存，提升效率。受益的不僅是兩端，更是整個產業帶。

這個概念早在幾年前就被提出，但仍未真正實現。但隨著各大電商的發展革新，C2M不再是“紙上談兵”。在此基礎上，豫園股份提出FC2M戰略。其中的“F”既代表Fosun復星，也代表“家庭”（Family）。

如果說豫園股份在做的事情是基礎建設，那麽在它身後，還有壹個更加穩固的地基，那就是復星系。作為A股市場“老八股”之壹，豫園股份如今已成為復星快樂產業旗艦平臺的重要組成。

2018年，復星系持有豫園股份的股比例從26.45%提升至68.49%，嫁接集團優質資源，註入地產業務，形成“產業運營+產業投資”雙輪驅動。

不難發現，已經拿到免稅牌照的企業很多都以地產和綜合業態為依托。豫園股份以上海文化坐標“豫園”巨大的客流為價值依托，註入復星優質資產同時又獲得更多賦能。刺激珠寶時尚、休閑餐飲、白酒食品、化妝品等消費，這種依托性不言而喻。

豫園股份對於復星津美的收購，同樣是在加快多元業務經營的步伐，完善消費產業鏈，加深布局“家庭快樂消費產業”，以跨產業的品牌聯動會產生乘數效應。

下壹個巨頭

財務數據印證了豫園股份策略的正確性。在2019年，豫園股份珠寶時尚業務表現亮眼：實現凈利潤4.92億元，同比增長68%。全年凈增加669個門店，總門店數達到2759個，增幅超30%。

在上市公司中，豫園珠寶的營收規模僅次於周大福、老鳳祥；而收入、凈利潤與渠道增速均位列上市公司同行中第壹名。截至2020 Q1，其珠寶時尚總門店數達到2818家。

盡管從營收和市場份額來看，周大福、老鳳祥仍然排在前三；高端珠寶市場也暫且是卡地亞和Tiffany的天下。但是，龍頭企業獨霸市場的局面尚未出現。

隨著珠寶消費需求端的變化、供給端產業結構的變化，壹個珠寶巨頭需要更加綜合的素質：多元業務經營能力，多賽道及產業布局能力。以單壹品牌取勝於市場的打法，在未來很難持續。

翻開中國的改革開放史，全民消費浪潮無疑是其中最重要的壹條主線，經濟周期的起伏雖然如同江面亂風，實質性的消費增長卻如水底群魚，總是堅定地向前遊行。它使豫園股份這樣的企業擁有了作為的空間，也使珠寶行業獲得了前行的動力，更使壹個巨大的國家展現出了商業化的繁盛面貌。

作者：牛楚雲